松炀资源再度高溢价收购实控人资产 标的负债率98%几乎0营收

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松炀资源再度高溢价收购实控人资产 标的负债率98%几乎0营收　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：昊

　　5月22日，松炀资源(37.660, -1.04, -2.69%)（维权）发布公告称，公司全资孙公司海口市乐动科技有限公司（以下称“乐动科技”）拟以8287.5万元的价格收购广东松炀投资有限公司（以下称松炀投资）持有的北京富荣高科技有限公司（以下称富荣高科）51%的股权。

　　富荣高科持有金陵乐彩科技有限公司（以下称“金陵乐彩”）65%股权，金陵乐彩主业为彩票系统运营和维护的平台公司，是富荣高科的核心资产。2023年9月，松炀资源已收购金陵乐彩20%股份，本次交易完成后，松炀资源全资孙公司乐动科技将直接和间接持有金陵乐彩合计53.15%股权，成为金陵乐彩的控股股东。

　　值得注意的是，由于松炀投资为上市公司控股股东及实控人王壮鹏所控制的公司，相当于上市公司以0.83亿现金加码收购大股东旗下资产。

　　公告披露当晚，交易所迅速下发问询函，对进一步收购合理性、标的估值合理性以及业绩承诺可实现性等提出质疑。公告次日，公司股价一度跌停。

　　从交易本身看，2024年之前，金陵乐彩几乎未形成收入，净资产不足10万元，负债率高达98%，然而交易评估却大大增值，虽承诺2025年至2028年净利润分别为900万、1815万、2246万和3573万元，但业绩承诺时间跨度长、增幅大，存在很大不确定性。

　　从上市公司看，松炀资源账面仅2000万现金，同时有息负债达到4.6亿，公司连续两年亏损，合计5.1亿，已将此前10年的盈利全部亏光。

　　此外，松炀资源的再生纸主业与金陵乐彩的业务并无直接关联性。考虑到大股东连续减持和质押所持股份，松炀资源斥资加码收购的背后，真实动机值得警惕。

　　高溢价加码收购关联方资产 核心标的无营收净资产不足10万元

　　公告显示，松炀资源拟以0.83亿元现金收购实控人王壮鹏旗下松炀投资持有的富荣高科51%的股权。富荣高科的主要资产为其持有的金陵乐彩65%股权，除此以外，未开展其他经营业务。

　　金陵乐彩主业为计算机软件的开发和相关服务。松炀资源表示，本次并购有助于满足公司多元化发展的需求，借助金陵乐彩的平台、专业团队、项目资源优势，提升公司的综合竞争能力。

　　然而，2022年，核心标的金陵乐彩营收为0，净利润-511万元；2023年，标的营收为4万元，净利润-760万元。截至2023年末，金陵乐彩净资产仅9.7万元，资产负债率98%。

　　而根据收购公告，以2023年12月31日为估值基准日，富荣高科的股东全部权益估值为1.67亿元，增值率达364%。经双方协商后，富荣高科51%股权的价格为8287.5万元。

　　对于高溢价收购0营收、亏损且高负债标的依据，松炀资源表示，在金陵乐彩2023年2月已签订《海南省体育娱乐视频电子即开型彩票系统游戏研发、游戏运营及终端服务项目合同》的基础上，金陵乐彩可持续取得该项目的运营权和维护权，并投入足额的营运资本和资本性支出，且未来销售达到目标销售规模的情况下对其股东全部权益进行估值的。

　　也就是说，松炀资源寄希望于押注金陵乐彩的“海南省体育娱乐视频电子即开型彩票系统游戏研发、游戏运营及终端服务项目”，实现业绩翻身。

　　交易对方也承诺，2025年至2028年，金陵乐彩分别实现归母净利润不低于899.98万元、1814.74万元、2445.98万元和3573.18万元。

　　不过，考虑到业绩承诺的时间跨度之长、业绩增幅之大，以及对单一客户的高度依赖性等潜在风险，金陵乐彩是否能顺利完成承诺业绩，以及承诺期后的盈利可持续性，都存在很大不确定性。

　　两年亏光十年利润大股东减持又质押 跨界二次收购意欲何为？

　　事实上，在高溢价收购的背后，松炀资源自身业绩和资金均面临巨大压力。

　　松炀资源成立于2008年，主要从事环保再生纸的研发、生产和销售，产品为白板纸和瓦楞纸，应用于快递包装、食品包装等下游行业。

　　2022年和2023年，松炀资源分别亏损2.77亿元和2.37亿元，毛利率分别为-20.19%、-12.57%，仅两年时间就将此前十年的利润全部亏光，今年一季度，松炀资源亏损仍在继续。此外，截至今年一季度末，松炀资源账面仅2000万元现金，而同期各类有息负债则高达4.6亿。

　　值得注意的是，2023年9月，松炀资源曾发布公告称，乐动科技拟以5000万元向南焜实业收购其所持金陵乐彩20%股权。在业绩和资金双双承压之际，松炀资源此番再度斥资加码收购，更令人费解。

　　与此同时，公司大股东们也动作频频。

　　自2022年11月至2023年12月，王壮鹏、王壮加、铜陵高新企航一号股权投资合伙企业（有限合伙）、汕头市新联新投资合伙企业（有限合伙）等公司主要股东，分多次减持约2740万股，套现数亿元。

　　此外，公司实控人、第一大股东王壮鹏已质押3286万股，占其持股比例达76.9%，第四大股东王壮加更是将其持有的600万股全部质押。

　　实际上，以再生纸为主业的松炀资源与以视频电子即开型彩票系统等为主业的金陵乐彩，两者业务并无交集。跨界加码收购背后，真实动机值得投资者高度警惕。